"Ce qui inquiète le plus c'est l'absence de cap"

Planche à billets, finances publiques et réformes économiques

L'économiste Nour Meddahi se penche, dans cette contribution ô combien intéressante et présentée de façon didactique, sur un sujet qui reste au cœur du débat national, à savoir le recours à la planche à billets. En bon universitaire, il met en perspective la mesure prise par le gouvernement et la présidentielle de 2019, l'échéance électorale suprême qui mobilise déjà au plus haut de la sphère politique du pays. Chiffres à l'appui, le professeur d'économétrie et finances à la Toulouse School of Economics analyse pour nous la problématique polémique de la création monétaire, pudiquement appelée "financement non conventionnel" par les autorités pour en atténuer l'impact médiatique sur l'opinion. Il s'attarde ainsi sur les conséquences que peut avoir un tel recours dans le cas où les réformes structurelles, indispensables à la consolidation de l'économie, n'étaient pas entreprises dans les délais. L'économiste livre enfin un certain nombre de recommandations à même d'éviter, dit-il, "le pire". Cependant, le plus probable, pour lui, est que rien d'important ne sera fait d'ici avril 2019. "Le pire, à savoir le maintien du statu quo jusqu'à épuisement des réserves de change, n'est pas exclu", craint-il, en effet. Pour des raisons de gestion de l'espace, nous avons été contraints de livrer ici le résumé de la contribution que nos lecteurs peuvent lire entièrement sur la version électronique du journal
(https://www.liberte-algerie.com/).
La loi du crédit et de la monnaie vient d'être modifiée pour permettre à la Banque d'Algérie de financer le déficit budgétaire de l'Etat, la dette publique, et les projets du Fonds national d'investissement (FNI). Ce programme de financement se fera par création monétaire, appelé par le gouvernement "financement non conventionnel", alors que le grand public l'appelle "planche à billets". Le projet de loi de finances 2018 (LF 2018) ainsi qu'une trajectoire budgétaire pour les années 2019 et 2020 ont aussi été annoncés et vont être discutés dans les assemblées pour adoption. Les montants que devrait injecter la Banque d'Algérie par création monétaire semblent importants, ce qui a créé une certaine panique dans les médias et les réseaux sociaux. Le programme annoncé suscite clairement des inquiétudes légitimes.
Les finances publiques sont dans un état lamentable. Le déficit budgétaire et le déficit du compte courant de la balance des paiements sont très élevés.
La chute du prix du pétrole a commencé fin juin 2014. Les déficits budgétaires ont été de 7,3% du PIB en 2014; 15,4% en 2015 ; 13,7% en 2016. Un déficit de 5,6% est prévu pour 2017 et 9,4% pour 2018. Le déficit du compte courant de la balance des paiements a été de 5,9 milliards (mds) $ en 2014 (4,4% du PIB), 27,5 mds $ en 2015 (16,5% du PIB), 26,3 mds $ en 2016 (16,5% du PIB) ; il est prévu un déficit de 21 mds $ (12% du PIB) en 2017. Les deux déficits sont gigantesques et persistants dans le temps.
Le déficit budgétaire a été financé pour une grande partie grâce à l'épargne des années fastes (2001-2013), épargne contenue dans le Fonds de régulation des recettes (FRR). Ce fonds est vide. L'Etat a aussi lancé un emprunt obligataire national de grande ampleur. Il ne peut le renouveler à plusieurs reprises car les dinars manquent pour cause de déficit du compte courant de la balance des paiements. Les réserves de change sont passées de 194 mds $ en décembre 2013 à 102 mds à début novembre 2017, soit une baisse de 92 mds $. Ceci veut dire que la contrepartie en dinars de ces devises a été détruite, ce qui est énorme.
Il reste deux solutions pour financer le déficit budgétaire : un endettement externe et la création monétaire. Il n'y aucun problème de souveraineté à emprunter sur les marchés externes. Les Etats-Unis ont une énorme dette auprès de l'étranger, incluant l'Algérie, ce qui ne crée aucun problème de souveraineté. Le problème de l'endettement externe est que le pays ne peut pas trouver sur les marchés internationaux des capitaux les montants nécessaires pour combler le déficit actuel. Celui de 2017 est le plus faible depuis plusieurs années (5,6%), mais il est grand pour les standards internationaux.
Les taux d'intérêt seraient par ailleurs très élevés pour refléter le risque de défaut du pays que véhiculent les déficits budgétaires et du compte courant de la balance de paiements. Par ailleurs, le dinar est fortement surévalué (un dollar devrait valoir entre 130 et 150 DA et non pas 115 DA), ce qui implique que le remboursement de cette dette sera plus cher une fois le dinar réajusté.
Néanmoins, ceci ne devrait pas interdire les prêts auprès des institutions internationales comme la Banque mondiale (BM). Ces prêts seraient à des taux faibles, à rembourser dans une date lointaine (30 ans), et serviraient à financer des projets productifs. Par exemple, le port du grand centre pourrait avoir un financement de quelques centaines de millions de dollars par la BM. En plus de l'aspect financier, impliquer la BM serait un gage de bonne gestion du projet et de lutte contre la corruption afin d'éviter une farce de type autoroute Est-Ouest. Néanmoins, les montants que le pays peut emprunter auprès de ces institutions seraient insuffisants par rapport aux besoins du pays.
Il reste le financement interne par la création monétaire que nous avons défendue à plusieurs reprises et publiquement depuis mars 2016 (voir [1]), avec un policy-mix de financement obligataire nécessitant une dynamisation du système financier, sous la conduite névralgique de la Banque d'Algérie (BA), en coordination avec le ministre des Finances. Il y a une vraie raison à utiliser la planche à billets pour sortir de la trappe actuelle. La Banque d'Algérie réalise actuellement de gros gains de change grâce aux réserves de change. En effet, la BA est en train de vendre ses dollars à 115 DA alors qu'elle les a achetés à 75 DA. La BA a utilisé les gains passés pour payer 1530 mds DA de dividendes au Trésor et pour augmenter son capital et ses provisions (800 mds DA). Nous expliquons plus loin que les réserves actuelles devraient rapporter 3600 mds DA, voire 4800 mds DA en cas de gestion orthodoxe de la valeur du dinar.
La trajectoire budgétaire 2018-2020 a prévu 1950 mds DA de ces gains dans les recettes exceptionnelles du Trésor. Il reste donc un montant de 1650 mds DA (8,5% du PIB) voire 2850 mds DA (14,7% du PIB) en cas de gestion plus orthodoxe du dinar de gains futurs.
Que faire de ces bénéfices futurs ? Peut-on envisager un moyen pour que la BA avance cet argent au Trésor car les besoins sont urgents ? Il est parfaitement raisonnable d'utiliser un programme de création monétaire (planche à billets) comme moyen d'avance de la BA au Trésor des bénéfices futurs. Nous ne voyons pas d'autres moyens.
Le risque inflationniste qui a animé le gros des débats publics n'est pas très important, du moins à court terme. Le déficit du compte courant de la balance des paiements va continuer de détruire une bonne partie de la monnaie, ce qui veut dire que la masse monétaire ne va pas croître beaucoup.
©D. R.
Par ailleurs, la BA doit mener une politique orthodoxe en termes de taux d'intérêt, son taux directeur devant être très proche de l'inflation pour lutter contre cette dernière. La BA pourrait aussi reprendre le programme de reprise des liquidités, ce qui serait quand même absurde car elle épongerait d'une main ce qu'elle injecte de l'autre main, mais ça sera efficace. Enfin, le Trésor devrait continuer de vendre des bons souverains pour faire le policy-mix et non pas faire de la planche à billets intégrale. Evidemment, la BA devrait continuer de baisser la valeur du dinar pour l'ajuster à sa vraie valeur. Même si nous sommes favorables à la planche à billets, nous sommes doublement inquiets. D'abord par les montants qui pourraient être engagés. Nous expliquons plus loin que les annonces faites suggèrent un montant de 42,2% du PIB (8185 mds DA) dont 19% de dette publique. À cela se rajouteront les investissements sur FNI qui pourraient échapper à tout contrôle.
Il est possible que toute la dette publique ne soit pas remboursée, mais si c'est le cas le montant engagé serait très élevé par rapport aux gains de change mentionnés ci-dessus (8,5% ou 14,7% du PIB). C'est aussi très élevé par rapport aux montants des financements monétaires des Etats-Unis (30,5% du PIB) et de la zone euro (17,1% du PIB). Il faut espérer que les montants qui seront effectivement engagés seront bien plus faibles que les 42,2%. Par ailleurs, le FNI devrait être exclu de cette opération et devrait financer ses investissements en vendant certains de ses actifs comme sa part dans l'opérateur téléphonique Djezzy.
L'autre problème est le niveau des dépenses de la LF 2018. La LF 2017 a été courageuse en limitant les dépenses à 6880 mds DA pour 2017 (35,5% du PIB) et 6800 mds DA pour 2018 (32,5% du PIB) et 2019 (30,1% du PIB). La LF 2018 a pris un virage à 180 degrés en portant les dépenses de 2018 à 8628 mds DA (41,3% du PIB), celles de 2019 à 7562 mds DA (33,3% du PIB) et à 7368 mds pour 2020 (30,8% du PIB). Le déficit budgétaire de 2017 est prévu à 5,6% du PIB contre 9,4% pour 2018 ! Une seule explication semble cohérente pour expliquer ce très dangereux virage : l'élection présidentielle d'avril 2019.
Evidemment, la rigueur de la LF 2017 commençait à se répercuter dans la croissance et allait s'amplifier au cours des années prochaines avec la trajectoire budgétaire adoptée, conduisant à l'essoufflement de la croissance économique.
C'est ce qui explique les chiffres pessimistes annoncés par le FMI : + 1,5% pour 2017 et +0,8% pour 2018. Pour stimuler la croissance, deux solutions sont possibles : lancer des réformes structurelles ou trouver de l'argent pour maintenir le statu quo. C'est cette seconde solution que le gouvernement a adoptée en se lançant dans un programme de planche à billets pour financer des dépenses d'infrastructures. Certes, la hausse des dépenses va générer de la croissance. Mais cette croissance aura des effets à long terme comme le gros des dépenses d'infrastructures depuis 2000 alors que l'urgence est aux investissements en équipements générateurs de revenus à court terme.
Par rapport à la trajectoire budgétaire de LF 2017, celle de 2018 a prévu une augmentation nette de 800 mds DA en 2018 et 470 mds DA en 2019, soit 1270 mds DA (11 mds $). À part le grand port du centre (150 mds DA), que vont modifier ces dépenses et que n'ont pas fait les dépenses en infrastructures depuis 2000 ? Pas grand-chose. C'est une vraie mauvaise allocation des ressources. Injecter cette somme en équipements productifs changerait complètement la donne de l'économie nationale, par exemple en infrastructure numérique ou touristique. Notons que le montant des dépenses d'équipement de 2020 est prévu à 10,73% du PIB alors que la LF 2017 avait prévu 11% pour les dépenses de 2018, générant une croissance très faible. Autrement dit, la planche à billets décale les problèmes de deux années et en crée d'autres, le tout pour arriver à avril 2019 dans les meilleures conditions.
Une comparaison avec la Russie est très intéressante pour notre pays car les deux aspects que sont l'ajustement au contre-choc et les réformes pour soutenir la croissance sont très visibles. La Russie a une économie très exposée aux matières premières, en particulier les hydrocarbures. Elle a souffert par la baisse du prix du pétrole et aussi par les sanctions occidentales pour cause de crise ukrainienne. Au moment de la baisse du prix du pétrole, Poutine a dû répondre à plusieurs questions : Faut-il rétablir un contrôle du capital pour éviter la fuite des capitaux ? Faut-il faire fonctionner la planche à billets, comme en 2009, pour stimuler la croissance ? Quelle politique monétaire mener ? Poutine a coupé la poire en deux. Il a maintenu la liberté du capital au grand plaisir des oligarques. Par contre, il a permis à la gouverneure de la Banque centrale russe de refuser de faire fonctionner la planche à billets pour éviter la mauvaise allocations des ressources et lui a permis de mener une politique monétaire orthodoxe au grand dam des oligarques.
En conséquence, le rouble russe a perdu 50% de sa valeur, les réserves de change ont fortement baissé, l'inflation a atteint près de 17% en 2015, les taux d'intérêt ont été au-dessus de 17% et la Russie a connu une récession de deux années (-2,9% en 2015 et -0,3% en 2016). Le chômage a faiblement augmenté en passant de 5 à 6 % mais les inégalités ont fortement augmenté. Le déficit budgétaire a été financé par de l'endettement et des privatisations. L'ajustement au contre-choc a été donc réalisé. La reprise en 2017 est atone sauf au troisième trimestre. L'inflation est à 2,7% et les réserves de change augmentent à nouveau. Mais la croissance est faible et l'urgence est aux réformes. L'oligarchie russe essaye de bloquer certaines réformes mais celles-ci avancent. Ainsi, la Russie est passée dans le classement Doing Business de la 118e place en 2012 à la 35e place du dernier classement.
Le cas russe contient beaucoup de leçons pour notre pays. La planche à billets risque de mener à une mauvaise allocation des ressources. Seule des réformes structurelles peuvent assurer une croissance durable et génératrice de ressources. Le niveau actuel des réserves de change permet d'utiliser un financement monétaire. Ce financement ne règle ni le problème de dépenses excessives par rapport aux ressources du pays ni les problèmes structurels de l'économie du pays. Il donne de l'air pour que le gouvernement fasse l'ajustement et lance les réformes. L'urgence est de lancer les réformes structurelles. Un plan ambitieux a été adopté en juillet 2016. Nous sommes fin 2017 et rien n'a été implémenté.
Les réformes structurelles de grande envergure, de fait impopulaires, ne peuvent être faites par un Premier ministre qui peut être débarqué du jour au lendemain. Le programme des réformateurs s'est arrêté en juin 1991 au départ de Mouloud Hamrouche du Palais du gouvernement. C'est le Président qui doit mener les réformes en discutant avec les partenaires sociaux, en faisant les arbitrages et en s'adressant à la Nation pour expliquer les choix douloureux. Le plus probable est que rien d'important ne sera fait d'ici avril 2019.
Le pire, à savoir le maintien du statu quo jusqu'à épuisement des réserves de change, n'est pas exclu.
Les réformes vont remettre en cause la générosité de l'Etat. Il n'est plus possible de continuer sur la même trajectoire étant donné la contraction des ressources du pays. Les priorités et les ressources nécessaires doivent être définies. Les oligarques et les ultralibéraux ont leurs priorités qui sont clairement affichées. Ils ont les moyens financiers (provenant de l'étranger pour certains) pour payer des études, organiser des événements et financer des médias pour promouvoir leurs priorités. La gauche a un rôle historique dans la défense de l'Etat social. Elle est totalement désorganisée et presque inaudible. Elle doit absolument avoir un programme social soutenable dans le temps et loin de toute démagogie, ce qui implique un programme chiffré et soutenable. Dans le cas contraire, c'est les oligarques et les ultralibéraux avec l'aide des organisations internationales qui vont établir ce programme. Le pays est encore traumatisé par les effets et conséquences dramatiques du contre-choc pétrolier de 1986.
Chacun a pu tirer des leçons sur les plans politique, économique et sécuritaire. Pour notre part, nous pensons que sur le plan économique, la plus grande erreur commise entre 1986 et 1994 a été de ne pas fixer un cap et de s'y tenir. Il y a eu un changement de Premier ministre et de politique économique tous les douze à dix-huit mois. Nous constatons que nous sommes exactement dans la même situation. Entre juin 2014 et juin 2015, le message du gouvernement était "tout va bien". Une prise de conscience a eu lieu à partir de juillet 2015 pour se concrétiser par la LF 2016 qui a amorcé un timide redressement budgétaire.
Un pas très important en direction du redressement des finances publiques a été fait par la LF 2017 en définissant une trajectoire budgétaire contraignante, même si la gestion du dinar est devenue non orthodoxe à partir de 2016. En juin 2017, nous avons eu une nouvelle politique qui n'a pas passé l'été. Une nouvelle politique est actuellement mise en place qui n'a rien de rassurant en ce qui concerne le redressement des finances publiques. Une importante échéance électorale est prévue dans 17 mois. L'absence de cap qui a le soutien de la majorité des forces vives du pays est ce qui nous inquiète le plus.
N. M.
Professeur d'économétrie et finances à la Toulouse School of Economics